Earn-Out-Klauseln im Unternehmenskauf.

Der Verkäufer sieht 12 Mio. EUR Kaufpreis, der Käufer will nicht über 9 Mio. EUR gehen. Beide schauen auf dieselben historischen Zahlen und kommen dennoch zu unterschiedlichen Ergebnissen, weil der eigentliche Streit über die Zukunft läuft: Bleibt das Wachstum stabil, war der höhere Preis plausibel; fällt die Entwicklung nach dem Closing ab, hat der Käufer zu viel bezahlt. Genau in dieser Lücke sitzt der Earn-Out.

Der folgende Beitrag zeigt, warum Earn-Outs eingesetzt werden, welche Bezugsgrößen und Modelle in der Praxis vorkommen, wo die zentralen Streitpunkte liegen und mit welchen Mechanismen die Parteien das Risiko austarieren. Denn ein Earn-Out ist nie nur eine Rechenformel.

Warum Earn-Outs überhaupt vereinbart werden

Ein Earn-Out verknüpft einen Teil des Kaufpreises mit der zukünftigen Entwicklung des Unternehmens. Der Käufer zahlt einen festen Betrag beim Closing und einen weiteren Betrag später, wenn bestimmte wirtschaftliche oder operative Ziele erreicht werden. Rechtsökonomisch ist das eine Brücke zwischen abweichenden Erwartungen.

Aus Käufersicht reduziert der Mechanismus das Risiko einer Überzahlung. Aus Verkäufersicht bleibt die Chance erhalten, den höheren Preis doch noch zu realisieren, wenn sich die eigene Planung bestätigt. Das klingt elegant. Ist es aber nur dann, wenn die Messlogik und die Governance nach dem Closing sauber geregelt sind.

Typisch sind Earn-Outs vor allem in drei Konstellationen: bei Wachstumsunternehmen mit unsicherer Planung, bei inhaberabhängigen Targets, deren Entwicklung noch von der Übergangsmitwirkung des Verkäufers abhängt, und bei Unternehmen, deren Wert stark von einzelnen Projekten, Zulassungen oder Kundenbeziehungen getragen wird. Daneben tauchen Earn-Outs häufig auf, wenn Käufer und Verkäufer bei der Bewertung schlicht nicht zueinanderfinden.

In der Praxis liegt die Häufigkeit von Earn-Outs grob im Bereich von einem Viertel bis einem Drittel der Transaktionen, abhängig von Deal-Größe, Marktlage und Branche. In Life-Sciences-Deals spielen Earn-Outs und Meilensteinzahlungen tendenziell eine noch größere Rolle.

Ein Earn-Out löst den Bewertungsstreit also nicht automatisch. Er verlagert ihn häufig in die Zukunft. Das muss nicht schlecht sein. Aber es erklärt, warum gerade diese Kaufpreisklauseln besonders streitanfällig sind.

Welche Bezugsgröße zum Deal passt

Die Bezugsgröße entscheidet, woran der Earn-Out gemessen wird. Noch wichtiger ist nur eines: dass die Parteien nicht beim Etikett stehenbleiben. Ein Earn-Out auf EBITDA kann in zwei Verträgen wirtschaftlich etwas völlig Unterschiedliches bedeuten, je nachdem, ob Integrationskosten, konzerninterne Verrechnungen, Einmaleffekte, Rückstellungsänderungen oder Abschreibungen aus der Kaufpreisallokation (PPA) herausgerechnet werden.

Bevor also über Cap, Floor oder Laufzeit gesprochen wird, sollte die Definition feststehen. Welche Rechnungslegungsstandards gelten? Welche Add-backs sind erlaubt? Wie werden Geschäfte mit Konzerngesellschaften behandelt? Und was passiert bei einer Umstellung des Berichtswesens nach dem Closing? Erst dann wird aus einer Kennzahl eine belastbare Kaufpreislogik. Wie eng diese Definitionsfragen mit dem Referenzabschluss verzahnt sind, zeigt der Beitrag zu den Bilanzgarantien; zur stichtagsbezogenen Kaufpreismechanik daneben Locked Box vs. Closing Accounts.

Entscheidungshilfe: Welche Kennzahl passt wann?

Bezugsgröße	Passt eher, wenn …	Hauptproblem
EBITDA	operative Ertragskraft ohne Finanzierung, Steuern und Abschreibungen im Vordergrund steht	empfindlich für Overhead, Add-backs, Rückstellungen und Integrationskosten
EBITA	akquisitionsbedingte Abschreibungen auf immaterielle Werte herausgerechnet werden sollen, Sachanlagenabschreibungen aber wirtschaftlich relevant bleiben	im deutschen Share Deal nur sinnvoll, wenn solche Abschreibungen in der gewählten Bemessungsgrundlage überhaupt auftauchen
EBIT	das Geschäftsmodell kapitalintensiv ist und Sachanlagenabschreibungen wirtschaftlich relevant sind	bilanzielle Abschreibung und tatsächlicher Investitionsbedarf decken sich nicht immer
Rohertrag	Kunden-, Produkt- oder Projektmargen wichtiger sind als nachgelagerter Overhead	direkte Kosten, Rabatte, Fracht und konzerninterne Leistungen müssen sauber abgegrenzt werden
Umsatz / Net Revenue	Wachstum, Marktanteil oder Kundenbindung im Vordergrund stehen	sagt wenig über Profitabilität aus; Rabatte, Retouren, Channel-Konflikte und Revenue Recognition müssen definiert werden
ARR / wiederkehrender Umsatz	SaaS- oder Subscription-Werttreiber im Vordergrund stehen	Kündigungen, Upgrades, Rabatte, Migrationen und nicht wiederkehrende Bestandteile müssen abgegrenzt werden
Qualitative Meilensteine	ein objektiv feststellbares Ereignis den Wert treibt, etwa Zulassung, Release oder Großkunde	Teilerfüllung, Verzögerung, Nachweis und Mitwirkungspflichten des Käufers müssen geregelt werden

EBITDA

Das EBITDA (Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) ist die häufigste Bezugsgröße. Das hat einen einfachen Grund: Die Kennzahl soll die operative Ertragskraft des Unternehmens zeigen, ohne Finanzierung, Steuern und Abschreibungspolitik in den Vordergrund zu stellen. Gerade bei Dienstleistungs- und Softwareunternehmen ist das häufig der naheliegende Ausgangspunkt.

Der Vorteil ist zugleich die Schwäche. EBITDA reagiert empfindlich auf Entscheidungen, die der Käufer nach dem Closing steuert, etwa auf konzerninterne Management Fees, auf die Behandlung von Integrationskosten, auf Aktivierung statt Sofortaufwand oder auf die Bildung von Rückstellungen. Beispiel: Das Target erwirtschaftet operativ 3 Mio. EUR EBITDA; nach dem Erwerb belastet der Käufer es mit 400.000 EUR konzerninternen Overhead-Kosten. Wirtschaftlich mag das im Konzern sinnvoll sein. Für den Earn-Out kann es den Unterschied zwischen voller und keiner Zahlung ausmachen.

Vorsicht: Wer EBITDA wählt, braucht fast immer detaillierte Accounting Principles und eine klare Regelung zu konzerninternen Belastungen. Sonst wird aus einer vertrauten Kennzahl schnell ein offener Auslegungskorridor.

Obwohl der Free Cash Flow, als Größe nach Investitionen und Steuern, für die eigentliche Unternehmensbewertung maßgeblicher ist, wird EBITDA als Earn-Out-Metrik bevorzugt: Er ist klarer definiert, manipulationsresistenter und auch in Wachstumsphasen aussagekräftiger als ein FCF, der in dieser Phase strukturell negativ sein kann.

EBITA

EBITA rechnet Abschreibungen auf immaterielle Vermögenswerte heraus, belässt aber Abschreibungen auf Sachanlagen in der Kennzahl. Der Gedanke dahinter: Sachanlagenabschreibungen bilden echten Werteverzehr und Investitionsbedarf ab; Abschreibungen auf immaterielle Werte können dagegen reine Bilanzierungseffekte aus früheren Akquisitionen sein, die mit der laufenden operativen Leistung des Targets wenig zu tun haben.

Gegenüber EBITDA ist EBITA damit präziser, wenn man nur den akquisitionsbedingten Intangible-Aufwand herausrechnen will, das Geschäft aber auf Sachanlagen angewiesen ist. Ein Produktionsbetrieb, der Maschinen laufend verbraucht, sollte diese Abschreibungen in der Earn-Out-Kennzahl behalten; bei EBITDA wären sie herausgerechnet.

In der deutschen Mittelstandspraxis bleibt EBITA allerdings die Ausnahme. Entscheidend ist zunächst, in welchem Abschluss die Kennzahl gemessen wird. Bei einem typischen Share Deal auf Basis des HGB-Einzelabschlusses des Targets taucht die Kaufpreisallokation des Käufers dort nicht auf; bilanziert werden beim Käufer die erworbenen Anteile, nicht im Target neu bewertete Vermögenswerte. PPA-Abschreibungen landen daher eher auf Konzern-, IFRS-, Pro-forma- oder Management-Reporting-Ebene des Käufers. Im Target selbst werden sie vor allem relevant, wenn die Zielgesellschaft während des Earn-Out-Zeitraums eigene Zukäufe tätigt und dadurch immaterielle Vermögenswerte aktiviert, oder wenn solche Werte bereits aus früheren Transaktionen im Abschluss stehen.

Ein EBITA-Ansatz sollte deshalb nur verwendet werden, wenn die ausgewählte Bemessungsgrundlage solche akquisitionsbedingten Abschreibungen tatsächlich enthält. Sonst löst die Kennzahl ein Problem, das im konkreten Deal gar nicht entsteht, und macht die Vertragsdefinition unnötig schwerer. In vielen deutschen Transaktionen arbeitet die Praxis deshalb mit EBIT, EBITDA oder einem vertraglich präzise definierten Adjusted-Wert mit konkreten Add-backs.

EBIT

Bei kapitalintensiven Unternehmen wird häufig auf EBIT abgestellt. Anders als EBITDA erfasst EBIT die Abschreibungen auf Sachanlagen und bildet damit besser ab, dass operative Ertragskraft in solchen Geschäftsmodellen nicht ohne den Einsatz von Maschinen, Anlagen oder Infrastruktur gedacht werden kann. Das gilt etwa für produzierende Unternehmen, Logistik oder bestimmte technische Dienstleistungen.

Der praktische Gedanke: Die Bezugsgröße soll den wirtschaftlichen Verschleiß des Anlagevermögens nicht völlig ausblenden. Ein reines EBITDA kann ein kapitalintensives Geschäft zu gut aussehen lassen, wenn laufend Ersatz- und Erhaltungsinvestitionen erforderlich sind. EBIT nimmt wenigstens den bilanziellen Abschreibungsaufwand in die Kennzahl hinein. Vollständig gelöst ist das Problem damit allerdings noch nicht, weil bilanzieller Abschreibungsaufwand und wirtschaftlich erforderlicher Maintenance Capex nicht deckungsgleich sein müssen.

Ein Beispiel macht den Unterschied sichtbar. Zwei Targets erzielen jeweils 5 Mio. EUR EBITDA; eines davon arbeitet mit einem alten, investitionsintensiven Maschinenpark und weist 2 Mio. EUR Abschreibungen aus. Für dieses Unternehmen ist EBIT als Bezugsgröße oft näher an der ökonomischen Realität.

Rohertrag (Gross Profit)

Eine in der Praxis oft sinnvolle, aber erstaunlich oft unterschätzte Bezugsgröße ist der Rohertrag (Gross Profit). Gemeint ist vereinfacht der Umsatz abzüglich der unmittelbar zuordenbaren Herstellungskosten oder direkten Leistungskosten. Gemeinkosten, Konzern-Overhead und viele Integrationsentscheidungen schlagen dort gerade nicht durch.

Der Vorteil liegt auf der Hand. Der Käufer kann den Earn-Out weniger leicht durch nachgelagerte Overhead-Entscheidungen beeinflussen, weil diese den Rohertrag regelmäßig nicht berühren. Gerade bei inhabergeführten Unternehmen und kleineren bis mittleren Transaktionen wird diese Kennzahl deshalb häufig als praxistauglicher empfunden als EBITDA. Verkäufer mögen sie, weil sie das Ergebnis näher an der Marktleistung und weiter weg von der Konzernstruktur des Käufers hält. Käufer akzeptieren sie eher, wenn die Wertthese primär auf Umsatzqualität, Marge auf Produktebene oder Kundenprofitabilität abstellt.

Allerdings verlagert sich der Definitionsstreit. Was gehört zu den direkten Kosten? Wie werden Boni, Rabatte, Retouren, Fracht, konzerninterne Beschaffung oder konzerninterne Leistungsverrechnungen behandelt? Ohne präzise Abgrenzung ist auch ein Earn-Out auf Rohertrag nicht konfliktfrei. Er ist nur an einer anderen Stelle konfliktträchtig.

Umsatz

Umsatzbasierte Earn-Outs sind einfach zu messen und zunächst weniger anfällig für bilanzpolitische Eingriffe. Das macht sie vor allem dort attraktiv, wo Wachstum, Marktanteile oder die Monetarisierung eines Kundenstamms im Vordergrund stehen, etwa bei SaaS-Modellen mit hohem Deckungsbeitrag oder in frühen Wachstumsphasen. Die Kennzahl ist schnell verstanden. Das hilft in Verhandlungen.

In Verträgen wird deshalb häufig nicht schlicht „Umsatz“ gemessen, sondern Net Revenue, Revenue aus bestimmten Produkten, ARR, Kundenumsatz oder Gross Bookings abzüglich klar definierter Abzüge. Das wirkt technischer, ist aber oft der entscheidende Punkt: Rabatte, Retouren, Credits, Channel-Umsätze, Umsätze mit verbundenen Unternehmen, Vertragsmigrationen und Änderungen der Revenue-Recognition-Policy können das Ergebnis erheblich verschieben.

Der Nachteil ist ebenso offensichtlich. Umsatz sagt wenig über Profitabilität aus. Ein Käufer kann Wachstum um nahezu jeden Preis finanzieren; ein Verkäufer kann argumentieren, dass gerade dieses Wachstum den Unternehmenswert treibt. Beides kann stimmen. Deshalb passen umsatzbasierte Earn-Outs eher zu Fällen, in denen Profitabilität bewusst nachrangig ist oder anderweitig abgesichert wird.

Ein praktischer Mittelweg sind Umsatz- oder ARR-Ziele mit zusätzlicher Profitabilitätsbedingung, etwa einer Mindest-Bruttomarge oder einem Rohertragskorridor. Dann wird Wachstum vergütet, aber nicht um jeden Preis. Für den Verkäufer ist dabei entscheidend, dass die Marge nach Closing nicht durch Preisentscheidungen, Produktbündelung, Beschaffungsvorgaben oder Konzernumlagen des Käufers künstlich unter die Schwelle gedrückt werden kann.

Qualitative Meilensteine

Nicht jeder Earn-Out hängt an einer klassischen Finanzkennzahl. Gerade in regulierten Branchen, bei Produktentwicklungen oder in projektgetriebenen Geschäften werden qualitative Meilensteine vereinbart, etwa eine Zulassung, die technische Fertigstellung einer Software-Version, der Markteintritt in ein bestimmtes Land oder der Abschluss eines benannten Großkundenvertrags. Die Logik ist dann weniger bilanziell und stärker transaktionsbezogen.

Das kann sehr gut funktionieren, wenn das Ereignis objektiv feststellbar ist. Problematisch wird es, wenn der Meilenstein zwar erreicht ist, aber nur teilweise, verspätet oder in modifizierter Form. Ohne Regelung zur Teilerfüllung, zur Verantwortlichkeit und zum Nachweis droht schnell ein Alles-oder-Nichts-Ergebnis. Genau dort setzen anteilige oder lineare Teilzahlungsmodelle an.

Bei Meilenstein-Earn-Outs ist außerdem wichtig, wer den Meilenstein nach dem Closing tatsächlich beeinflussen kann. Wenn der Käufer Produktentwicklung, Zulassung, Budget oder Markteinführung steuert, braucht der Verkäufer regelmäßig Buyer-Efforts-Covenants, Informationsrechte und Regeln für den Fall, dass der Meilenstein durch Integration, Projektpriorisierung oder Kontrollwechsel praktisch entwertet wird.

Welche Earn-Out-Modelle in der Praxis vorkommen

Die Bezugsgröße beantwortet die Frage, woran gemessen wird. Das Modell beantwortet die Frage, wie aus dieser Messung Geld wird. Viele Konflikte entstehen nicht bei der Kennzahl, sondern bei der Übersetzung der Kennzahl in eine Zahlung.

Lineare Formeln: Basisbetrag oder Faktor

Viele Earn-Outs folgen keiner eigenständigen Modellkategorie, sondern einer linearen Kurve. Unterhalb des Floors fällt nichts an; oberhalb des Floors steigt die Zahlung proportional, bis ein vereinbarter Betrag, eine Zielkennzahl oder ein Cap erreicht ist. In der Vertragspraxis wird diese Kurve nur aus unterschiedlichen Richtungen beschrieben.

Die erste Variante denkt vom Auszahlungsbetrag her. Die Parteien legen einen Basisbetrag und eine 100%-Zielkennzahl fest: Unterhalb von 2 Mio. EUR EBITDA gibt es nichts, bei 4 Mio. EUR EBITDA ist der Basisbetrag von 1 Mio. EUR vollständig verdient, dazwischen wird anteilig gezahlt. Bei 3 Mio. EUR EBITDA entsteht also ein Earn-Out von 500.000 EUR. Die implizite Steigung beträgt in diesem Beispiel 0,50 EUR Earn-Out für jeden Euro EBITDA oberhalb des Floors.

Die zweite Variante denkt vom Bewertungsfaktor her. Dann wird der Überschuss oberhalb des Floors mit einem Faktor oder Multiple multipliziert, etwa zusätzliches EBITDA × 6,0. Auch das ist mathematisch eine lineare Formel. Kommt ein Cap hinzu, lässt sich daraus eine rechnerische Sättigungsschwelle ableiten: Bei 3 Mio. EUR Cap und 6,0x-Faktor ist der Cap bereits 500.000 EUR oberhalb des Floors ausgeschöpft. Umgekehrt kann man bei einer Basisbetragslogik den impliziten Faktor berechnen: Basisbetrag geteilt durch Abstand zwischen Floor und 100%-Zielkennzahl.

Der Unterschied ist deshalb weniger mathematisch als verhandlungstechnisch. Eine Basisbetragslogik fühlt sich wie ein definierter zusätzlicher Kaufpreis an, der bei Erreichen des Plans verdient wird. Eine Faktor- oder Multiple-Logik knüpft stärker an die Bewertungslogik des Deals an und kann bei steiler Kurve schneller zu hohen Beträgen führen. Der Vertrag sollte nicht nur das Etikett nennen, sondern die Kurve selbst verständlich machen: Floor, Steigung oder Zielkennzahl, Cap und Behandlung von Übererfüllung.

Jahrweise steigende Zielkurven

Teilweise wird die Zielkurve nicht über die gesamte Laufzeit konstant gehalten, sondern Jahr für Jahr angehoben, etwa mit einem steigenden Floor, einer steigenden 100%-Zielkennzahl oder einem jährlich höheren Umsatz-Target. Das kann sinnvoll sein, wenn der Käufer schon im Basisszenario Wachstum erwartet und der Earn-Out nur echte Outperformance gegenüber diesem Wachstum vergüten soll.

Aus Käufersicht verhindert eine steigende Zielkurve, dass der Verkäufer für ohnehin erwartetes Wachstum zusätzlich bezahlt wird. Aus Verkäufersicht ist sie nur fair, wenn der zugrunde gelegte Business Plan realistisch ist und der Käufer nach Closing nicht durch Integrationsentscheidungen, Budgetkürzungen oder Vertriebsprioritäten selbst darüber entscheidet, ob die höheren Targets erreichbar bleiben. Bei Wachstumsunternehmen ist deshalb oft nicht nur die absolute Kennzahl wichtig, sondern auch, ob die Planannahmen, Ressourcen und Verantwortlichkeiten im Earn-Out-Zeitraum konsistent bleiben.

Feste Zieltranche mit Abschlag

In deutschen Klauseln wird die lineare Kurve häufig nicht als „Zahlung oberhalb des Floors“ beschrieben, sondern umgekehrt: Bei Erreichen einer Zielkennzahl entsteht eine feste Earn-Out-Tranche; wird das Ziel unterschritten, wird die Differenz mit einem Faktor multipliziert und vom Tranchebetrag abgezogen. Der Earn-Out kann dabei regelmäßig nicht negativ werden.

Mathematisch ist das meist dieselbe Logik wie eine lineare Kurve zwischen Nullpunkt und Zielwert. Verhandlungstechnisch wirkt sie aber anders. Aus Verkäufersicht ist der Ausgangspunkt die volle Tranche; leichte Verfehlungen führen nur zu einem Abschlag. Aus Käufersicht ist die Struktur attraktiv, wenn oberhalb des Zielwerts keine zusätzliche Upside geschuldet sein soll. Besonders wichtig ist dann, wo der Nullpunkt liegt: Je kleiner der Abstand zwischen Zielkennzahl und Nullpunkt, desto härter schlägt jede Zielverfehlung durch.

Binärer Earn-Out / Meilenstein

Beim binären Modell löst die Zielerreichung einen festen Betrag aus; wird der Floor oder Meilenstein verfehlt, fällt keine Zahlung an. Das ist einfach zu formulieren und passt vor allem bei objektiv feststellbaren Ereignissen, etwa einer Zulassung, einem Produktrelease oder dem Abschluss eines bestimmten Kundenvertrags.

Die Einfachheit hat ihren Preis: Binäre Modelle erzeugen harte Kanten. Eine knapp verfehlte Schwelle kann wirtschaftlich fast denselben Unternehmensverlauf widerspiegeln wie eine knapp erreichte Schwelle, führt aber zu einem vollständig anderen Zahlungsergebnis. Deshalb werden binäre Modelle häufig mit linearen Mechaniken, Teilzahlungen oder Regeln zur Anrechnung von Übererfüllungen kombiniert.

Mehrere Earn-Out-Komponenten und Tranchen

Komplexere Unternehmenskaufverträge arbeiten nicht immer mit einer einzigen Earn-Out-Formel. In der Vertragspraxis werden häufig mehrere Komponenten kombiniert: etwa ein EBITDA-Earn-Out für die operative Ertragskraft, ein zusätzlicher Revenue- oder ARR-Baustein für Wachstum oberhalb eines Basisszenarios und ein separater Meilenstein für Produktzulassung oder Schlüsselkunden.

Solche Strukturen sollten nicht als eine große Formel versteckt werden. Sauberer ist es, jede Tranche mit eigener Bezugsgröße, eigenem Zeitraum, eigenem Cap, eigener Fälligkeit und eigener Streitmechanik zu beschreiben. In der ersten wirtschaftlichen Modellierung ist es meist sinnvoll, einzelne Bausteine zunächst isoliert zu testen; die Verzahnung der Tranchen bleibt Vertragsarbeit.

Durchschnittsbasierter Earn-Out

Bei einem durchschnittsbasierten Earn-Out wird die Bezugsgröße über mehrere Perioden gemittelt. Die Parteien glätten damit einzelne Ausreißerjahre, was vor allem bei zyklischen oder saisonalen Geschäftsmodellen sinnvoll sein kann. Häufig erfolgt die Auszahlung erst am Ende des Earn-Out-Zeitraums als Bullet-Zahlung auf Basis des Durchschnittswerts.

Das hilft gegen Zufallseffekte. Es verlängert aber auch die Unsicherheit. Der Verkäufer muss länger warten und darauf vertrauen, dass der Käufer das Unternehmen über mehrere Jahre in einer Weise führt, die mit der Earn-Out-Logik vereinbar bleibt.

Eine verwandte Gestaltung arbeitet mit einem Basis-Earn-Out, der am Ende der Laufzeit um die Abweichung vom durchschnittlichen Zielwert erhöht oder reduziert wird. Liegt der Drei-Jahres-Durchschnitt über dem Zielwert, wird der Überschuss mit einem Faktor multipliziert und aufgeschlagen; liegt er darunter, wird entsprechend gekürzt, meist begrenzt durch Nullbetrag und Cap. Das stabilisiert aus Käufersicht den effektiv gezahlten Bewertungsmultiple, verlagert aber für den Verkäufer Liquidität und Unsicherheit stärker an das Ende des Earn-Out-Zeitraums.

Ein einfaches Zahlenbeispiel zeigt den Unterschied zur Anrechnung von Übererfüllungen: Der EBITDA-Floor liegt bei 5 Mio. EUR, die 100%-Zielkennzahl bei 7 Mio. EUR, der jährliche maximale Earn-Out-Betrag bei 1 Mio. EUR. Erzielt das Target im ersten Jahr 4 Mio. EUR und im zweiten Jahr 10 Mio. EUR EBITDA, entsteht bei rein jährlicher Abrechnung nur im zweiten Jahr der volle Earn-Out von 1 Mio. EUR. Bei einem Mehrjahresdurchschnitt liegt die Bemessungsgrundlage bei 7 Mio. EUR; modellhaft führt das zu einer einmaligen Zahlung von 1 Mio. EUR. Wird dagegen Übererfüllung angerechnet, kann der Überschuss aus Jahr 2 oberhalb der 100%-Zielkennzahl das Defizit aus Jahr 1 ausgleichen. Dann bleibt Jahr 2 voll verdient und Jahr 1 wird zusätzlich auf die 100%-Zielkennzahl aufgefüllt, soweit die Caps das zulassen.

Übererfüllung anrechnen

Bei einer Anrechnung von Übererfüllungen bleibt die Jahresbetrachtung erhalten. Die Parteien vereinbaren aber, dass eine Überperformance in einer Periode Defizite anderer Perioden ausgleichen kann. Vertraglich wird das häufig als Anrechnung von Surplus EBITDA auf Deficiency Periods beschrieben, also als Vortrag oder Rücktrag von Überschüssen auf schwächere Perioden.

Das ist nicht dasselbe wie ein Durchschnitt. Beim Durchschnitt wird die gesamte Laufzeit zu einer einzigen Bemessungsgrundlage verdichtet. Bei der Übererfüllungs-Anrechnung bleiben einzelne Perioden, Caps und bereits entstandene Ansprüche sichtbar; es wird nur zusätzlicher Überschuss auf schwächere Perioden angewendet. Praktisch wird diese Mechanik häufig ohne Rückforderung bereits gezahlter Beträge gedacht: Übererfüllungen können zusätzliche Zahlungen auslösen, aber keine negative Earn-Out-Zahlung.

Wichtig ist, welche Schwelle als echte Übererfüllung gilt. Bei linearen Formeln ist das regelmäßig der Punkt, an dem die Grundzahlung ausgeschöpft ist: bei der Basisbetragslogik die 100%-Zielkennzahl, bei einer Faktor- oder Multiple-Logik mit Cap die rechnerische Cap-Sättigung. Nicht schon jeder Euro oberhalb des Floors sollte doppelt genutzt werden. Bei einem binären Modell kann dagegen jeder Überschuss oberhalb des Floors als Kompensationsmasse dienen, weil die Zahlung dort bereits mit Erreichen der Schwelle vollständig ausgelöst wird.

Die Parteien können die Anrechnung außerdem auf unmittelbar folgende oder vorangegangene Perioden beschränken oder eine kumulierte Anrechnung über die gesamte Laufzeit zulassen. Das ist wirtschaftlich ein großer Unterschied. Je weiter die Anrechnung reicht, desto stärker nähert sie sich einer Glättungsmechanik an, ohne aber die einzelne Periodenabrechnung vollständig aufzugeben.

Aus Käufersicht ist außerdem die Richtung der Anrechnung wichtig. Ein Rücktrag späterer Übererfüllung auf frühere schwache Perioden ist häufig leichter zu akzeptieren als ein Vortrag früher Übererfüllung in spätere schwache Perioden. Der Grund ist wirtschaftlich plausibel: Eine Entwicklung von einem schwachen ersten Jahr zu einem starken zweiten Jahr bestätigt eher die Wachstumsthese. Ein starkes erstes Jahr mit anschließendem Einbruch sieht dagegen nach nachlassender Performance aus. Deshalb kann ein begrenzter Rücktrag käuferfreundlicher sein als ein echtes Durchschnittsmodell: Die Einzeljahre bleiben sichtbar, und ein späterer Einbruch wird nicht durch frühere Überperformance geglättet.

Aus Käufersicht ist zu beachten, dass das Modell echte wirtschaftliche Überperformance abbilden sollte und nicht bloß den Effekt von Periodenverschiebungen oder großzügigen Add-backs. Das Risiko liegt auf der Hand: Der Verkäufer hat einen Anreiz, Aufwand in schwächere Perioden vorzuziehen und Erlöse in starke Perioden zu verlagern, um einen anrechenbaren Überschuss zu erzeugen. Wer das Modell als Käufer akzeptiert, sollte deshalb klare Regeln zur Abgrenzung von Periodeneffekten, zur Behandlung von Add-backs und zum Einfluss von Managemententscheidungen auf das Ergebnis vereinbaren.

Kundenbasierter Earn-Out

Manche Käufer erwerben vor allem Kundenbeziehungen. Dann ist es oft wenig überzeugend, den Earn-Out an der Gesamtprofitabilität des Unternehmens auszurichten, wenn diese nach dem Closing stark von Integrations- oder Overhead-Entscheidungen beeinflusst wird. In solchen Fällen wird der Earn-Out auf Umsätze oder Roherträge mit benannten Kunden, Kundengruppen oder Verträgen gestützt.

Das ist vor allem bei strategischen Käufern sinnvoll, die Synergien heben und zentrale Funktionen integrieren wollen. Der Verkäufer partizipiert dann daran, dass „seine“ Kunden im neuen Verbund tatsächlich gehalten und monetarisiert werden. Gleichzeitig steigt der Regelungsbedarf. Was gilt bei Preisänderungen, Cross-Selling, Vertragsmigration auf andere Konzerngesellschaften oder bei Kundenverlusten aus Gründen, die außerhalb des Einflussbereichs des Verkäufers liegen? Wer dieses Modell wählt, braucht eine sehr genaue Kundendefinition.

Cap, Floor und Upside als eigener Risikokorridor

Cap und Floor sind kein Beiwerk. Sie definieren den wirtschaftlichen Korridor des Earn-Outs und damit die eigentliche Risikoverteilung. Wer nur auf die Kennzahl schaut, übersieht meist den wichtigeren Punkt.

Cap

Der Cap ist die Obergrenze des Earn-Outs. Er begrenzt das Risiko des Käufers und schafft Finanzierungssicherheit, weil die maximale spätere Kaufpreisbelastung feststeht. Aus Verkäufersicht ist ein Cap regelmäßig akzeptabler, wenn der feste Kaufpreis beim Closing hoch genug ist oder wenn der Cap erst oberhalb einer echten Überperformance greift.

Gerade bei faktor- oder multiplebasierten Upside-Modellen ist der Cap fast unverzichtbar. Ohne ihn könnte außergewöhnlich starke Entwicklung den variablen Kaufpreis weit über den ursprünglich gedachten Korridor hinaustreiben. Das mag aus Verkäufersicht verlockend sein. Für Käufer und finanzierende Banken ist es häufig nicht darstellbar.

Floor

Der Begriff Floor wird in der Praxis nicht einheitlich verwendet. Zu unterscheiden sind zwei Funktionen.

Erstens kann Floor eine Mindestschwelle der Bezugsgröße bezeichnen, unterhalb derer kein Earn-Out fällig wird. Das ist kein Zahlungsversprechen, sondern ein Eingangskriterium. Dieser Schwellenwert ist der eigentliche Standardfall: Fällt das EBITDA unter 2 Mio. EUR, gibt es nichts. Liegt es darüber, beginnt die Earn-Out-Kurve.

Zweitens kann mit Floor ein garantierter Mindestbetrag gemeint sein, den der Verkäufer unabhängig von der Entwicklung jedenfalls erhält. Diese Variante sichert dem Verkäufer ein wirtschaftliches Minimum. Sie ist aber eher selten, weil ein garantierter Mindestbetrag wirtschaftlich wie ein Verkäuferdarlehen wirkt, also ein Risiko auf den Käufer verlagert, das nicht mehr von der Performance des Targets abhängt. Für den Käufer bedeutet das feste Liquiditätsbelastung bei möglicherweise schlechter Entwicklung. In der deutschen Praxis begegnet diese Struktur daher nur bei bestimmten Transaktionskonstellationen, etwa wenn die Closing-Zahlung bewusst niedrig gehalten wurde und der Floor den Unterschied zur ursprünglichen Preisvorstellung absichern soll.

Total Cap und Per-Period Cap

Ebenso wichtig ist die Frage, ob der Cap insgesamt oder je Periode gilt. Ein Total Cap begrenzt die Summe aller Earn-Out-Zahlungen über die gesamte Laufzeit. Ein außergewöhnlich gutes erstes Jahr kann den wirtschaftlichen Spielraum also bereits vollständig ausschöpfen.

Ein Per-Period Cap begrenzt demgegenüber nur die Zahlung für das einzelne Jahr. Beispiel: Drei Jahre Earn-Out, jeweils maximal 1 Mio. EUR pro Jahr. Dann kann ein sehr starkes erstes Jahr die späteren Perioden nicht „verbrauchen“. Aus Verkäufersicht ist das oft attraktiver. Aus Käufersicht kann ein Total Cap besser kalkulierbar sein, vor allem bei volatilen Geschäftsmodellen.

Upside über den Basisbetrag hinaus

Ein häufiger Denkfehler ist, den Earn-Out-Basisbetrag mit der absoluten Obergrenze gleichzusetzen. Das muss nicht so sein. Die Parteien können vereinbaren, dass bei Zielerreichung etwa 2 Mio. EUR fällig werden, bei Überperformance aber bis zu 3 Mio. EUR oder 4 Mio. EUR erreichbar sind. Dieses Upside-Feature ermöglicht dem Verkäufer, an echter Übererfüllung teilzunehmen, ohne dass der Käufer auf eine Obergrenze verzichtet.

Ökonomisch ist das häufig sinnvoller als eine starre Zielkurve. Es stellt aber sofort die nächste Frage: Ab welcher Schwelle beginnt der Upside? Bei einer linearen Basisbetragslogik sollte der zusätzliche Bonus regelmäßig erst oberhalb der 100%-Zielkennzahl beginnen; bei einer Faktor- oder Multiple-Logik mit Cap erst oberhalb der Kennzahl, bei der der Cap ausgeschöpft ist. Andernfalls zahlt der Käufer denselben Leistungszuwachs faktisch zweimal: einmal über die Basisformel und zusätzlich über den Upside-Bonus.

Ebenso wichtig ist die Frage, welche Überperformance zählt. Nur organisches Wachstum, oder auch Synergien, Preismaßnahmen des Käufers und Effekte aus zusätzlichem Kapital? Genau an dieser Stelle zeigt sich, dass Cap, Floor und Upside nie isoliert verhandelt werden sollten.

Die kritischen Klauseln im SPA

Earn-Outs scheitern selten an der Excel-Datei. Sie scheitern meist an der Frage, wer nach dem Closing welche Stellschrauben drehen darf und nach welchen Regeln später abgerechnet wird. Deshalb gehören die wirtschaftlichen Regeln in einen präzisen vertraglichen Rahmen.

Accounting Principles und Rechenhierarchie

Die wichtigste Klausel betrifft die Berechnungslogik. Typisch sind Formulierungsbausteine wie die Bezugnahme auf eine einheitliche und konsistente Anwendung der bisherigen Bilanzierungsgrundsätze oder auf ein als Anhang beigefügtes Beispiel der Earn-Out-Berechnung. Aus Käufersicht soll damit verhindert werden, dass historische Bilanzierungsfehler fortgeschrieben werden. Aus Verkäufersicht soll ausgeschlossen werden, dass der Käufer durch neue Bilanzierungs- oder Reportingregeln den Earn-Out entwertet.

In der Praxis bewährt sich eine Rechenhierarchie. Zuerst gelten die spezifischen Definitionen im SPA, dann ein Beispielrechenwerk, danach die bisherige Bilanzierungs- und Berichtspraxis und erst zuletzt allgemeine HGB- oder IFRS-Grundsätze. Diese Reihenfolge ist wertvoll, weil allgemeine Rechnungslegungsstandards allein selten beantworten, wie konzerninterne Charges, Sondereffekte, PPA-Abschreibungen oder Umgliederungen behandelt werden sollen.

Führung im ordentlichen Geschäftsgang

Der Käufer führt das Unternehmen nach dem Closing oder hat zumindest die Möglichkeit, die Geschäftsführung anzuweisen. Genau deshalb verlangt der Verkäufer häufig eine Verpflichtung zur Führung im ordentlichen Geschäftsgang (Ordinary Course of Business) und ein Verbot, Maßnahmen mit dem hauptsächlichen Zweck der Earn-Out-Schmälerung zu ergreifen. Dazu gehören typischerweise Umsatzverlagerungen auf andere Konzerngesellschaften, überhöhte Management Fees, nicht fremdübliche konzerninterne Leistungsverrechnungen oder außergewöhnliche Belastungen, die allein aus der Konzernintegration stammen.

Käufer akzeptieren selten ein allgemeines Vetorecht des Verkäufers. Das wäre mit der Übernahme wirtschaftlich kaum vereinbar. Üblich ist daher eher ein Negativkatalog für besonders sensible Maßnahmen oder die Formulierung, dass der Käufer in redlicher Weise handeln und den Earn-Out weder absichtlich umgehen noch gezielt entwerten darf. Das Gleichgewicht lässt sich nur transaktionsspezifisch finden.

Informations-, Prüfungs- und Streitbeilegungsregeln

Der Verkäufer braucht Zugang zu den Informationen, auf denen die Earn-Out-Abrechnung beruht. Das umfasst je nach Deal monatliches oder quartalsweises Reporting, Einsicht in die relevanten Unterlagen, eine förmliche Earn-Out-Abrechnung innerhalb einer festen Frist und das Recht, Einwendungen zu erheben. Ohne diese Prozessregeln ist die materielle Formel wenig wert.

Praktisch wichtig ist auch die Zahlungsmechanik während eines Streits. Der unstreitige Teil des Earn-Outs sollte regelmäßig fristgerecht fällig bleiben; andernfalls kann der Käufer durch eine Einwendung gegen Randfragen faktisch die gesamte Zahlung blockieren.

Ebenso wichtig ist die Streitbeilegung. Häufig wird ein unabhängiger Wirtschaftsprüfer oder anderer Sachverständiger als Schiedsgutachter vorgesehen, der nur über streitige Rechenfragen entscheidet. Das ist etwas anderes als ein Schiedsgericht. Gerade diese Differenz sollte im SPA klar sein. Sonst entsteht Streit schon darüber, wer den Streit entscheiden darf.

Sicherungsmechanismen für den Verkäufer

Mit dem Closing hat der Verkäufer seine Anteile übertragen. Wirtschaftlich bleibt der Earn-Out dann häufig nur noch eine unbesicherte Kaufpreisforderung gegen den Käufer oder die Erwerbsstruktur. Gerade bei längeren Laufzeiten oder fremdfinanzierten Transaktionen reicht es deshalb oft nicht, nur auf Informationsrechte zu setzen.

Covenants während des Earn-Out-Zeitraums

Ein häufig genutztes Instrument sind vertragliche Verhaltenspflichten des Käufers während des Earn-Out-Zeitraums (Covenants), etwa Beschränkungen für Ausschüttungen, Verschuldungsgrenzen, Berichtspflichten oder Zustimmungserfordernisse für außergewöhnliche Maßnahmen. Da der Earn-Out typischerweise vom Käufer (nicht vom Target) geschuldet wird, zielen solche Regeln darauf ab, dass der Käufer das Target nicht in einer Weise führt oder wirtschaftlich belastet, die den Earn-Out-Wert unterläuft.

Aus Käufersicht müssen Covenants allerdings handhabbar bleiben. Sie werden daher regelmäßig zeitlich begrenzt, an Wesentlichkeitsschwellen geknüpft und mit Ausnahmen für den ordentlichen Geschäftsgang oder die Vorgaben der Finanzierungsdokumentation versehen. Zu enge Covenants lähmen die Integration. Zu weite Covenants helfen dem Verkäufer nicht.

Kontrollwechsel und Beschleunigung

Eine Beschleunigungsklausel (Acceleration) gehört zu den klassischen Schutzmechanismen für den Verkäufer. Der Auslöser sollte aber präzise gefasst sein: Neben einem echten Kontrollwechsel (Change of Control) kommen vor allem Konstellationen in Betracht, in denen die Earn-Out-Metrik nach einer Umstrukturierung überhaupt nicht mehr sinnvoll ermittelt werden kann, etwa weil das Target auf eine andere Konzerngesellschaft verschmolzen, in einen anderen Rechtsträger eingebracht oder sein Geschäftsbetrieb wesentlich umgestaltet wird. In diesen Fällen ist eine vorzeitige Abrechnung nicht Sanktion, sondern schlichte Notwendigkeit.

Aus Käufersicht spricht viel dafür, den Trigger auf echte Strukturveränderungen zu beschränken und interne Umgliederungen ohne Einfluss auf das operative Geschäft des Targets auszunehmen. Je präziser der Trigger, desto geringer das Streitpotenzial.

Vorzeitige Ablösung (Call und Put)

Unabhängig von einer Beschleunigung können die Parteien dem Käufer oder dem Verkäufer das Recht einräumen, den noch offenen Earn-Out vorzeitig gegen eine Einmalzahlung abzulösen.

Die Käuferoption (Call) ist die häufigere Variante. Der Käufer hat ein Interesse an einer Ablösung, wenn die Governance-Pflichten des Earn-Out-Zeitraums lästiger werden als der Ablösebetrag, etwa um die Integration zu vereinfachen oder Berichtspflichten zu beenden. Aus Verkäufersicht ist das Hauptrisiko die adverse Selektion: Der Käufer übt die Option typischerweise genau dann aus, wenn die Performance gut läuft und ein hoher Earn-Out droht. Deshalb ist die Preisbildung entscheidend; üblich sind eine Hochrechnungsformel auf Basis der bisherigen Run-Rate oder ein unabhängiger Gutachter.

Die Verkäuferoption (Put) ist seltener und wird meist nur für enge Triggersituationen vereinbart, etwa bei einem wesentlichen Covenant-Bruch durch den Käufer. Sie gibt dem Verkäufer ein Druckmittel, wenn das Vertrauen in die Käuferführung verloren geht.

Jedenfalls im Fall der Put-Option muss der Verkäufer in aller Regel einen deutlichen Abschlag zum maximal erreichbaren Earn-Out hinnehmen. Das liegt in der Natur der Sache: Die Option hat nur dann Wert, wenn sie die Unsicherheit über den Ablösebetrag beseitigt, und diese Sicherheit hat ihren Preis.

Verzugszinsen und Zahlungsmechanik

Selbst gut definierte Earn-Outs nützen wenig, wenn die Zahlung danach offenbleibt. Deshalb sollten Fälligkeit, Zahlungsweg und die Behandlung streitiger Teilbeträge klar geregelt sein. Üblich ist etwa, dass der unstreitige Teil fristgerecht gezahlt werden muss, während nur über den Rest gestritten wird.

Verzugszinsen gehören zum Standard. Teilweise werden auch erhöhte Zinsen oder andere Druckmittel für verspätete Zahlung verhandelt. Das kann sinnvoll sein, solange die Regelung kaufmännisch nachvollziehbar bleibt und nicht ihrerseits neue Wirksamkeits- oder Auslegungsdiskussionen erzeugt. Ein klarer Fälligkeitsmechanismus ist meist mehr wert als ein spektakulärer Strafzins.

Was eine Modellrechnung nicht ersetzt

Eine wirtschaftliche Modellrechnung ist hilfreich, um Cap, Floor, Upside, Durchschnittsbetrachtung und Übererfüllungs-Anrechnung durchzuspielen. Sie entscheidet aber nicht, ob die gewählte Bezugsgröße rechtlich sauber definiert ist oder ob der Verkäufer nach Closing genügend Schutz hat.

Außen vor bleiben insbesondere parallele Earn-Out-Komponenten, mehrstufige Meilenstein-Pläne, Revenue-Recognition-Details, Add-backs, Buyer-Conduct-Covenants, Besicherung, steuerliche Einordnung, arbeitsrechtliche Retention-Themen und die konkrete Streitbeilegung. Genau diese Punkte sind im SPA oft wichtiger als die eigentliche Formel.

Wie lang der Earn-Out-Zeitraum sein sollte

Die Laufzeit ist ein klassischer Kompromiss. Ein zu kurzer Earn-Out von nur einem Jahr macht das Ergebnis anfällig für Zufall, Projektverschiebungen und einmalige Marktbewegungen. Ein zu langer Earn-Out von vier oder fünf Jahren überdehnt die Bindung des Verkäufers und verstärkt den Einfluss des Käufers auf das Ergebnis.

Häufig landen die Parteien deshalb bei 2-3 Jahren. Das ist lang genug, um Schwankungen zu glätten, und kurz genug, um Governance und Informationsrechte noch sinnvoll handhabbar zu halten. Abweichungen sind natürlich möglich. Ein kundenbasierter Earn-Out kann auch schon nach 12 Monaten sinnvoll sein; regulatorische oder produktbezogene Milestones brauchen mitunter länger.

Je länger der Zeitraum, desto mehr Governance braucht der Earn-Out.

Steuerliche Einordnung: früh mitdenken

Earn-Out-Zahlungen sind beim Verkäufer grundsätzlich Teil des Veräußerungserlöses. Bei der Veräußerung eines Mitunternehmeranteils oder Betriebs ist deshalb regelmäßig § 16 EStG im Blick; bei einer wesentlichen Beteiligung an einer Kapitalgesellschaft typischerweise § 17 EStG. Die entscheidende steuerliche Frage lautet häufig, ob der Earn-Out als aufschiebend bedingte Kaufpreisforderung oder als nachträgliche Kaufpreiserhöhung einzuordnen ist.

Für die Veräußerung eines Mitunternehmeranteils hat der BFH entschieden, dass gewinn- oder umsatzabhängige Earn-Out-Zahlungen grundsätzlich erst im Zeitpunkt des Zuflusses als nachträgliche Betriebseinnahmen zu versteuern sind und den Veräußerungsgewinn des Verkaufsjahres nicht rückwirkend erhöhen. Das ist ein wichtiger Orientierungspunkt, ersetzt aber nicht die Prüfung der konkreten Struktur, insbesondere bei § 17 EStG, gemischten Kaufpreiskomponenten oder Zinsanteilen.

Besondere Vorsicht ist geboten, wenn der Earn-Out faktisch an die weitere Mitarbeit des Verkäufers oder Managements gekoppelt wird. Dann kann die Abgrenzung zwischen variablem Kaufpreis, Vergütung, Retention-Bonus und steuerlich anders behandelter Gegenleistung schnell schwieriger werden als die wirtschaftliche Formel vermuten lässt.

Das ist kein Punkt für die Schlussredaktion. Gerade bei variablen Kaufpreisbestandteilen, Hybridmodellen mit Zinskomponente oder längeren Laufzeiten sollten die steuerlichen Berater früh eingebunden werden, damit der Unternehmenskaufvertrag steuerlich sauber abgestimmt ist und ohne improvisierte Nebenlösungen in letzter Minute auskommt.

Abgrenzung: Verkäuferdarlehen und Rückbeteiligung

Earn-Out, Verkäuferdarlehen und Rückbeteiligung werden gelegentlich in einem Atemzug genannt, weil alle drei dasselbe Grundproblem lösen: Der Käufer kann oder will den vollen Kaufpreis nicht sofort zahlen, und der Verkäufer ist bereit, einen Teil des Erlöses zunächst stehen zu lassen. Die Instrumente sind aber strukturell verschieden – und ihre Unterschiede bestimmen das Risikoprofil des Verkäufers.

Das Verkäuferdarlehen (Vendor Loan) ist ein fester Kaufpreisbestandteil, der gestundet wird. Der Betrag steht fest, es gibt keine Performance-Abhängigkeit. Das Rückzahlungsrisiko ist das Kreditrisiko des Käufers, nicht das operative Risiko des Targets. Der Verkäufer ist Gläubiger, kein Risikoträger der künftigen Unternehmensentwicklung. Deshalb ist die Besicherung – Rang, Sicherheiten, Covenants – die entscheidende Verhandlungsfrage.

Die Rückbeteiligung (Rollover Equity) ist kein Kaufpreisbestandteil, sondern eine echte Gesellschafterposition: Der Verkäufer investiert einen Teil seines Erlöses zurück in die neue Struktur – typischerweise bei PE-Transaktionen, bei denen Management oder Altgesellschafter mit einem Minderheitsanteil an der Holding beteiligt bleiben. Der Verkäufer partizipiert am künftigen Unternehmenswert nach oben wie nach unten. Häufig kommen Ratchet-Strukturen hinzu, bei denen sich die Beteiligungsquote über Wasserfallregelungen je nach erreichter Rendite des Fonds verschiebt.

Der Earn-Out ist ein variabler Kaufpreisbestandteil, der von einer konkreten Metrik – operatives Ergebnis, Umsatz, Meilenstein – nach dem Closing abhängt. Der Verkäufer ist kein Gesellschafter mehr, hat aber eine wirtschaftliche Beteiligung an der künftigen Performance, allerdings ohne die mit einer Gesellschafterstellung verbundenen Rechte und Pflichten und typischerweise mit einer definitiven Obergrenze dessen, was als zusätzlicher Erlös möglich ist.

In der Praxis kommen alle drei Instrumente kombiniert vor. Ein PE-Buyout kann gleichzeitig Sofortkaufpreis, Verkäuferdarlehen, Earn-Out und Rückbeteiligung des Managements enthalten. Je mehr Instrumente kombiniert werden, desto wichtiger wird die Abstimmung ihrer Mechaniken.

Häufige Fehler

1. Die Kennzahl wird benannt, aber nicht definiert. EBITDA, EBITA oder Rohertrag klingen vertraut, sind ohne Add-backs, Abgrenzungen und Rechenbeispiel aber oft zu unbestimmt.

2. Die Bezugsgröße passt nicht zur Wertthese. EBITDA bei einem stark kapitalintensiven Geschäft oder Gesamtprofitabilität bei einem primär kundenbezogenen Deal führen leicht an der ökonomischen Realität vorbei.

3. Cap und Floor werden nur beiläufig erwähnt. Gerade die Frage, ob ein Total Cap oder ein Per-Period Cap gilt und ob es eine echte Upside über den Basisbetrag hinaus geben soll, entscheidet über Millionenbeträge.

4. Konzernintegration und Intercompany-Themen bleiben ungeregelt. Management Fees, konzerninterne Leistungsverrechnungen, Umlagen, Synergien oder Kaufpreisallokationseffekte sind nach dem Closing oft die eigentlichen Werttreiber des Streits.

5. Es gibt keine klare Streitbeilegung. Ohne feste Fristen, Einwendungsmechanik und Schiedsgutachter-Verfahren droht eine unnötig langwierige oder scheiternde Streitbeilegung.

6. Der Verkäufer verlässt sich nur auf Informationsrechte. Bei längeren Laufzeiten können Besicherung, Covenants, Acceleration-Regelungen (einschließlich Umstrukturierungsszenarien), vorzeitige Ablösungsoptionen und Verzugszinsen wirtschaftlich wichtiger sein als das reine Einsichtsrecht.

7. Die steuerliche Behandlung wird zu spät geprüft. Was zivilrechtlich als Earn-Out sauber aussieht, kann steuerlich an einer ganz anderen Stelle Probleme erzeugen.

8. Die Parteien testen die Mechanik nicht an Beispielen. Ein Earn-Out sollte immer mit mehreren Szenarien durchgerechnet werden, bevor die Formulierung finalisiert wird. Der Earn-Out-Rechner kann dabei als erste Orientierung dienen.

Ein Earn-Out kann Bewertungsunsicherheit sinnvoll überbrücken und beiden Seiten eine Einigung ermöglichen, die ohne variable Kaufpreiskomponente kaum zustande gekommen wäre. Er ist aber nur dann ein gutes Instrument, wenn Bezugsgröße, Zahlungsmodell, Risikokorridor und Governance aus einem Guss gedacht werden.

Für eine erste Einschätzung der wirtschaftlichen Seite kann der Earn-Out-Rechner helfen: Er bildet Cap, Floor, Upside und verschiedene Auszahlungsvarianten in konkreten Zahlen ab. Der Rest bleibt Vertragsarbeit. Denn beim Earn-Out entsteht der Streit selten in der Formel, sondern fast immer bei ihrer Definition.